禾望電氣深度研究報(bào)告：風(fēng)電變流器龍頭枕戈待旦 多領(lǐng)域布局排兵布陣

　　出身“華為-艾默生系”，風(fēng)電變流器龍頭。公司創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)出身“華為-艾默生系”，以新能源發(fā)電為主要賽道。公司主營產(chǎn)品為風(fēng)電變流器，在第三方供應(yīng)市場占有率第一，市場份額在30~40%，全市場占比15~20%。目前，在國內(nèi)前十大風(fēng)機(jī)廠商均有不同量級供貨，特別是在海上風(fēng)電領(lǐng)域，公司是極少數(shù)實(shí)現(xiàn)掛網(wǎng)運(yùn)行的國內(nèi)公司之一，是風(fēng)電變流器領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)。未來三年，隨著風(fēng)電周期回升、海上風(fēng)電爆發(fā)，風(fēng)電業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)翻倍增長，光伏、傳動業(yè)務(wù)進(jìn)入快速放量階段，公司業(yè)績實(shí)現(xiàn)年化30%以上增速。

　　

　　大功率趨勢提速、海上風(fēng)電市場打開，風(fēng)電變流器市場走向高端化。2017年開始，全球大功率風(fēng)機(jī)應(yīng)用趨勢顯現(xiàn)，目前3MW、4MW機(jī)型成為主力。國內(nèi)2018年開始2MW及以上機(jī)型占比超過50%。隨著大功率風(fēng)機(jī)的應(yīng)用，大功率變流器需求快速提升。與此同時(shí)，國內(nèi)海上風(fēng)電在政策推動下迎來第一輪爆發(fā)期，海上風(fēng)機(jī)變流器需求快速提升。整體來看，風(fēng)電變流器的高端化趨勢加強(qiáng)，大功率段技術(shù)優(yōu)勢迎來了展現(xiàn)舞臺。同時(shí)，2019~2021年，我國風(fēng)電裝機(jī)量企穩(wěn)回升、海上風(fēng)電快速啟動，有望迎來新一輪行業(yè)景氣度周期。

　　

　　專攻大功率技術(shù)，公司迎來二次成長歷史機(jī)遇。與其他電力電子公司相比，公司自身的技術(shù)優(yōu)勢集中在大功率段(500KW~10MW)，目前公司為已為明陽批量供貨3MW、5.5MW全功率變流器以及7MW樣機(jī)、為金風(fēng)批量供貨2.5MW海上型風(fēng)機(jī)以及2018年底突破國外壟斷的10MW級別的大功率變頻器。一直以來，公司在大功率技術(shù)上布局，形成了一定的先發(fā)優(yōu)勢。目前，公司風(fēng)電業(yè)務(wù)收入體量在5億元左右，陸上風(fēng)電變流器市場空間30GW約合40億元，海上風(fēng)電變流器每5GW市場空間約合10~12億元。大功率風(fēng)電、海上風(fēng)電為公司帶了新的市場機(jī)遇，有望進(jìn)一步向風(fēng)電一線廠商突破，進(jìn)入二次快速成長周期。

　　

　　風(fēng)電變流器業(yè)務(wù)料隨行業(yè)增長，光伏、傳動協(xié)同業(yè)務(wù)進(jìn)入放量成長期。2018年公司風(fēng)電變流器客戶已經(jīng)開始優(yōu)化，進(jìn)一步向一線廠商突破。我們預(yù)計(jì)公司2019~2020年風(fēng)電變流器出貨量達(dá)到3.9GW、5.2GW、6.4GW。其中，海上風(fēng)電變流器出貨量，2019~2021年有望達(dá)到0.4GW、1.2GW、2.2GW。光伏產(chǎn)品公司正在憑借高性價(jià)比優(yōu)勢快速搶占市場空間，我們估計(jì)未來三年光伏逆變器產(chǎn)品出貨量有望達(dá)到1.8GW、2.5GW、3.0GW。此外，公司大功率傳動業(yè)務(wù)也已逐步打開市場空間，孚堯能源按照業(yè)績承諾2019~2020年將會為上市公司報(bào)表貢獻(xiàn)0.7億元、0.85億元?dú)w母凈利潤。

　　

　　盈利預(yù)測與估值：我們預(yù)計(jì)2019~2021年公司歸母凈利潤可實(shí)現(xiàn)2.13、3.57、4.68億元，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為18.9、11.3、8.6倍。考慮到公司2019~2021年業(yè)績增速預(yù)期，以及同類型公司行業(yè)平均估值水平，給予2019年業(yè)績25倍估值，目標(biāo)價(jià)12.4元，給予“強(qiáng)推”評級。