風電：中國風電行業交出亮麗答卷

　　需求持續快速增長。08年中國風電新增裝機達到625萬千瓦，同比增長89%。風電累計裝機達到1215萬千瓦，上網電量120億千瓦時，占總體發電量0.04%。展望09年，增值稅轉型政策大大提升了風電運營業務的內部回報率（由8%上升至10%以上），中國風電行業增長的驅動力更為健康。我們預計風電新增裝機將達到813萬千瓦，同比增長30%。
　　“三大巨頭”寡頭壟斷格局愈加清晰。華銳風電、金風科技和東方電氣這三大龍頭企業合計市場份額為57%，同比上升5個百分點。三大巨頭市場份額分別為22%、18%和17%。背后的原因主要是外資設備由于價格偏高，且無法參與特許權招標，市場份額下降4個百分點至38%。展望09年，我們認為在零部件供應商和風電運營商的雙向選擇下市場集中度將繼續上升。德國和美國市場上前三大風機制造商市場份額分別高達85%和73%，中國的競爭格局亦將朝此方向演變。
　　金風科技（推薦）排名暫時回落至第二。華銳躍居首位，金風市場份額下滑7個百分點。我們認為金風排名回落的原因為其主打產品兆瓦級機型是非主流的直驅永磁機型，因此1）零部件短缺現象在08年比華銳和東電更為嚴重；以及2）直驅機型制造工藝特殊，穩定性在08年經歷了不小的挑戰，管理層對于當年放量生產持審慎態度。09年隨著零部件廠商的擴產以及金風產品穩定性的提高，我們認為金風有機會重新奪冠。公司股價對應09年市盈率為27倍，高于海外可比公司的估值（中值10倍），但考慮到中國市場的高成長性以及中國設備企業開拓海外市場的巨大空間，該估值溢價具有合理性。
　　如何理解東方電氣（中性）市值較金風低的現象？既然東方和金風的風電設備市場份額接近，且東方還有火電、水電和核電設備業務，為何東方的市值（以A股股價計算為294億）明顯低于金風（353億）？我們認為市值的差異主要來自于兩公司確認收入的會計方法不同，從而形成了利潤的明顯差距。金風以交貨至風電場為確認收入時刻，而東方更為保守的等到240小時試運行結束才確認收入，比金風晚2－3個月。因此預計08年東方風電設備收入僅有30億元，遠小于金風的65億元。另外，較少的收入亦通過規模效應拉低了毛利率，預計08年東方風電設備毛利率僅有13%，低于金風兆瓦級風機（15%）以及750機型（28%）的水平。總之08年東方風電設備利潤預計僅有1億元，是金風的1/9。（詳細內容請參見附件）