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中國風電板塊優于大市

2018-12-06 來源：招銀國際作者：招銀國際研究部瀏覽數：1432

中國風電行業2018年股價呈前高后低，上半年受一季度較好的風資源條件以及限電明顯改善影響，風電行業表現較為強勁。5月份過后隨著中國政府對于光伏行業的政策收緊以及對于配額制政策方向變化預期所致，股價開始走軟，顯示風電行業受政策及預期制約影響依然明顯。盡管股價明顯波動，在業務運營方面我們觀察到風電行業的基本面持續改善，這些改善體現在1)在新增裝機較少基礎上實現較大發電量提升；2)限電情況穩步改善；3)應收補貼資金回收加速；以及4)存量項目電價補貼風險有所消除。

　　可再生能源配額制：短期有所弱化，長期仍為左右新能源增長核心政策

　　我們認為配額制第三稿在第二稿基礎上有明顯弱化，發改委和能源局對于配額要求和考核標準有所放寬。可再生能源配額制目前更側重于短期目標，即解決新能源消納問題。我們認為中國政府的長期目標是通過配額制的推出形成實現減排目標的長效機制，并通過長效機制塑造可再生能源的發展前景。因此除配額制以外，我們預期還將有額外的政策指引工具逐步推出用以分解整體減排目標，包括1)年度配額制訂，2)綠證從自愿到強制性交易機制，3)年度可再生能源投資預警，4)限電地區保障性利用小時設置，以及5)省級年度新增裝機規劃等。

　　新增裝機增速加快, 但2020年以后增量市場面臨不確定性

　　受到發改委電價調整節奏所致。根據電價調整規則，2018年及以前所核準的風電項目容量需在2019年末前啟動開工建設以鎖定經過核準的項目電價。我們預計本輪新增風電裝機周期將自2018年持續至2020年。由于2019年開始實施新項目審批競爭性配置機制，我們相信新機制將通過2019年的電網平價項目試點逐步推進，并在2020年開始全面實施。我們預計2020年以后的新增風電裝機增加將具有較高的不確定性，屆時風電運營商將可能耗盡存量已開工項目儲備，并面臨項目競爭性配置帶來的諸多挑戰。

　　補貼應收回收加速

　　基于1)我們預計補貼收集將持續改善，2)香港上市的風電運營商的1-7批名錄所覆蓋的裝機比例較高; 3)我們預計補貼回收金額將與2018年下半年產生的新產生的補貼余額相匹配，我們預測香港上市風電企業的補貼應收余額在2018年4季度觸頂，并于2019年開始逐漸下降。

　　脆弱市場忽略了風電運營商基本面改善

　　目前港股上市主要風電股價對應2019年的預測市盈率僅5.5倍。我們認為市場對潛在的政策風險過度恐慌，并忽視了風電行業基本面的改善。我們測算港股主要風電2019年盈利增長率區間為3.5％至33.4％，平均為15.7％。我們預計華電福新(816 HK)將從水電部門的反彈中獲得最快增長，而華能新能源(958 HK)受到維護成本和有效稅率上升所拖累。我們估計龍源電力(916 HK)，新天綠色能源(956 HK)和金風科技（2208 HK）亦將實現超過雙位數穩定增長。中國風電行業盈利前景仍然良好，基本面改善和估值較低使該行業具備較高的投資吸引力，我們對于行業展望為優于大市。

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