金風科技:風電產業處于復蘇及周期向上通道,業績有望增長200%以上

    目標價12.50元,維持買入評級。我們預計2014-2016年EPS分別為0.50、0.78、0.99元,國內風電產業處于復蘇及周期向上通道,公司為行業龍頭,按照2014年25倍PE估值,目標價為12.50元,維持買入評級。主要邏輯有:1)風電步入復蘇及周期向上通道,公司在風機、風場和投資三輪驅動下,業績將進入爆發期,2014年凈利潤有望增長200%以上;2)風電發展對能否達成我國能源戰略目標至為關鍵,后續《可再生能源電力配額管理辦法》等政策的推動、充足的可再生能源基金以及特高壓線路的建設將進一步打開風電開發的空間,2014~2017年將延續周期向上的趨勢;3)短期具有周期向上業績彈性巨大以及中期可持續增長特性。目前市場分歧在于今年業績幾何和長期增長問題,我們認為公司今年EPS做到0.50元概率很大;特高壓建設會進一步打開風電開發空間,發改能源[2014]506號文件提到至2017年風電并網容量達到100GW和150GW,即2016年和2017年每年將新增并網約25GW。
    風電產業基本面已經出現好轉,有望進入復蘇及周期向上通道:自2012年下半年來,特別是2013年,政策層面不斷加大風電消納等方面的支持力度以及配套電網的建成,風電棄風率不斷下降,并網率不斷上升;平均利用小時數也從2011年的1890小時提升至2047小時,運營商盈利和現金流持續改善,這也帶動風機價格同期提升10%左右,風電產業基本面已經出現好轉。至2015年和2017年,我國非石化消費比重要提高至11.4%和13%,發電量已超過核電的風電對這一目標的實現非常關鍵。預計后續政策支持、特高壓建設以及充裕的可再生能源發展基金會繼續給予運營商強勁的裝機動力,國內風電產業有望步入復蘇周期向上的通道,且這一趨勢至少可延續至2017年。根據發改委最新計劃,至2015年和2017年,國內風電并網容量分別達到100GW和150GW。至2013年底,國內風電累計并網容量為77GW,累計吊裝裝機容量為91GW。假設未來幾年并網率提升至85%~90%以及2017年部分新增吊裝裝機延遲至2018年并網,預計國內新增吊裝裝機規模在:1)2014~2015年,年均18~20GW;2)2016~2017年,年均或將超過25GW。2016~2017年裝機規模提升主要源于12條電力通道的建設(假設2014年6月份獲批,建設到投運使用約18個月)。
    風機、風場、投資三輪驅動,公司業績進入爆發期,2014年凈利潤有望增長200%以上。風機業務增長動力有:1)下游新增裝機的增長;2)直驅風機份額的提升;3)海外市場的開拓。另外,由于銷量增加對固定成本的分攤、產品結構向高容量機組轉變以及海外銷售占比提升,風機盈利彈性很大,增速有望超過收入,且這也是公司業績超市場預期的關鍵所在。我們預計今年風機制造可貢獻6~7億元的凈利潤。至2013年底,公司風場權益裝機已達1.3GW,今年絕大部分可貢獻發電收入,另外未來幾年將按700MW左右的規模遞增。我們預計今年風場可貢獻約5~6億元的凈利潤(權益)。投資收益主要風場的轉讓,保守估計今年貢獻1億元的凈利潤。預計全年業績同比增速在200%以上。
    不確定因素:特高壓核準或建設低于預期,風電消納惡化,風場運營出現重大事件等。